柔性电子产品企业柔宇科技最终决定放弃境外上市、闯关A股科创板。

八年前刚成立时，这家公司曾想要挑战三星电子的行业话语权。然而，几轮高调融资下来，却因产量难以实现其最初设想而被业内人士质疑是PPT公司。最出名的一战是2019年初，该公司副总裁与小米高层对折叠屏手机谁才是业界首家而展开争论。

1月7日，新京报贝壳财经记者获悉，上交所披露了一份长达549页的科创板招股书申报稿。外界才得以窥视这家公司的部分成色：搭建VIE架构一年多即拆除；股东结构复杂，资本总额在最近三年迅速激增；产品销售收入远低于研发投入，累积高额的借款与业绩亏损。

招股书显示，深圳市柔宇科技股份有限公司（以下简称“柔宇科技”）拟发行不超过1.2亿股新股，占发行后总股本比例不低于10%。扣除发行费用后，将投资于柔性前沿技术研发项目、柔性显示基地升级扩增建设项目、柔性技术的企业解决方案、新一代柔性智能终端开发项目，以及补充流动资金。上述项目的总投资额约为144.39亿元。

几个月前，2020年8月，新京报贝壳财经记者曾前往柔宇科技位于深圳的柔性显示基地参观生产线。该公司一位引导参观的工作人员介绍，生产线二期将在这一地点开建。此次招股书披露，柔宇科技将其土地使用权抵押用于向银行申请借款，同时该土地使用权是其本次发行上市的募投项目用地，以及公司未来生产经营的主要用地。

对于身处“人才、技术和资金密集型行业”的柔宇科技来说，从二级市场融资或只是其解决短期（两至三年）补足资金的方式之一。

一块地的资本最大化：借款和融资都是它

2016年10月，深圳市土地房产交易中心在公共资源交易平台上披露了一宗土地出让结果。根据发布的内容显示，这宗地位于龙岗区坪地街道G10221-0601宗地，土地用途为工业用地，使用年期为30年，用地面积约9.61万平方米，总建筑面积约38.44万平方米。深圳柔宇显示技术有限公司（以下简称“柔宇显示”）以出让起始价2.86亿元人民币竞得。

根据上述招股书，柔宇科技只拥有一项土地使用权，即上述宗地，产权证为粤（2017）深圳市不动产权第号。2019年底之前，这块土地占据了这家高科技企业无形资产账面价值超过九成；2020年6月30日，土地使用权占无形资产账面价值约83%。

柔宇显示是柔宇科技的子公司，成立于2016年5月，其名下拥有包括蒸镀机、曝光机、封装机等主要生产设备，以及自有房屋建筑物，即在上述宗地上建设的柔性显示屏生产项目，总建筑面积约为40.18万平方米，包括综合楼、主厂房等在内的共12栋建筑。

获得这块地之后，柔宇科技的资金链得以加强。招股书披露，为解决公司规模发展的资金需求，公司将其所拥有的唯一土地使用权抵押、子公司柔宇显示股权质押、部分设备抵押和部分专利质押用于向银行申请借款。2017年9月，柔宇显示与中信银行深圳分行、农业银行深圳龙岗支行等五家银行签订贷款合同，获得36.40亿元人民币银行授信额度，期限为8年。

不仅如此，柔宇显示以土地、厂房、设备作为抵押、担保，柔宇科技及其子公司柔显系统、柔宇电子提供连带责任保证，从陆家嘴国际信托有限公司获得不超过5亿元人民币的授信额度。柔宇科技和香港柔宇还分别向汇丰银行获得3000万元人民币和800万美元的授信额度。

12轮融资加持下的一级市场明星

上市主体的前身为柔宇有限，成立于2012年5月，最早由包括创始人刘自鸿在内的三个自然人共同出资设立，注册资本10万元。到整体变更前，柔宇科技共有三次大幅扩增资本的时间窗口，一个是成立当年通过资本公积转增和增资扩股使得资本总额超过了400万元人民币，另一个是2013年接近两千万元，以及2017年超过4500万。

招股书披露了报告期内历次增资和股权转让的细节。可以看到的是，2017年8月至2019年11月，柔宇有限通过增资，使得注册资本不断扩大，并且引入了新的股东。同时，柔宇有限还完成了三次股权转让。2020年6月，整体变更方式改制，设立本次上市主体。账面净资产值约为54.06亿元人民币，按照约15：1的比例折为普通股3.6亿股，余额计入资本公积。

变更后，刘自鸿持股38.61%，为公司实际控制人。值得注意的是，柔宇科技采用了AB股的设置，刘自鸿持有全部A类普通股，其拥有71.56%的投票权。早期参与出资的另外两个自然人也是柔宇科技的高层，持股比例被稀释到不足2%。股东名单被列出了41个自然人和机构。

其中多家机构具有关联，具有深圳市国资委北京的深创投及其关联方合计持股7.35%。中信资本作为中信资本-铂睿壹号的基金管理人而登记为公司股东，持有6.05%股权。经股权穿透，其重要股东也是此次保荐机构（主承销商）中信证券第一大股东的唯一股东。中信证券股东广州越秀金融控股集团股份有限公司也通过一系列机构持有公司0.85%股权。

在这份招股书披露之前，柔宇科技以明星投资人加身而叫响一级市场。媒体引述真格基金合伙人徐小平曾叹息错过柔宇科技。事实上，创立至今，柔宇科技经历了多轮融资，除了早期就参与的深创投和松禾资本等，还包括IDG资本、基石资本、Alpha Wealth、前海母基金、李嘉诚旗下的香港尚乘集团等多家机构，以及包括中国银行、工商银行等在内的多家银行。柔宇科技的融资记录频繁，不仅有股权融资，也有债券融资。

官网披露的最后一次融资信息，2018年5月，保利资本旗下基金参与了E轮融资，该轮融资后，柔宇科技估值约为50亿美元。但据媒体报道，最后一轮是2019年第四季度完成的3亿美元的F轮融资，对应估值为60亿美元。柔宇科技并未直接披露这一消息，但是在其官网上转发的多篇媒体报道中，到2020年9月，该公司已经完成了12轮融资，估值达60亿美元。

新京报贝壳财经曾报道，2020年6月底，柔宇科技完成多项共工商变更，包括公司从“有限责任公司”变更为“股份有限公司”，这是在境内上市的基础，注册资本亦从约5300万提高到了3.6亿。

光环下的创始人VS 惨淡的经营现状

招股书介绍，出生于1983年的刘自鸿为中国国籍，拥有美国永久居留权，先后就读于清华大学电子工程系和美国斯坦福大学电子工程系。是国家海外高层次人才特聘专家，正高级工程师。他曾在斯坦福大学担任博士研究助理，以及在IBM纽约沃森研发中心及半导体研发中心担任顾问工程师、研究科学家。2012年5月创办柔宇有限后，他开始担任董事长、总经理职务。

招股书还罗列了刘自鸿的诸多荣誉，在媒体报道中，刘自鸿的标签是“学霸”，17岁就接连斩获全国奥赛物理和化学的一等奖，并成为江西省抚州市理科高考状元。他在大四发明的自动感受人体各项生物指标的“人体生物智能传感及应用系统”获得竞赛特等奖的同时，卖出了300万元，收获人生第一桶金。在斯坦福大学期间，他开始关注并研究“柔性显示技术”，这也成为了柔宇科技的核心技术。

刘自鸿第一次走入媒体视野是在2014年。当时柔宇科技刚刚搬入深圳科兴科技园，同楼的一家游戏公司刚刚完成赴美上市。柔宇科技当时已经历了三轮融资，然而这仍难抵其投入，一天的成本将近1万美元。刘自鸿当时向媒体展示了这家公司一年前研发出的成果，一块厚度仅0.01毫米的彩色柔性显示屏，他当时告诉新京报贝壳财经记者，这将解决人类在沟通和携带上对轻便的刚性需求，不仅是一个营销卖点，还将形成一整条产业链。

当时刘自鸿的困境是，如何将只能小批量样品生产变为大规模稳定量产，并作出产品级的设计，从而将技术实现商业化。他提到，需要花费巨资扩建厂房，“这需要几个月的时间”，理想状态是每个月生产百万到千万片。

然而，这一扩就是数年，直到招股书递交时这一计划仍在进行。招股书披露，全柔性显示屏2019年的设计产能约是4.67万张，产量约是1.46万张。2020年上半年因为疫情的影响，生产线产量下滑至1230张。若以小片计算，2019年实际产量约为31.40万，销量约为5.27万；2020年上半年实际产量约为4.86万，销量约为2.21万。

但在媒体走访活动中，刘自鸿表示，前述柔性显示基地的产线分两期建设，按照8英寸的全柔性屏来计算，一期产量约为每年280万片，二期投产后，产量将达到每年880万片。

从另一个维度来看，2017年至2019年，以及2020年上半年，柔宇科技营业收入分别为6472.67 万元人民币、1.09亿元人民币、2.27亿元人民币，以及1.16亿元人民币。其中2018年和2019年相比上年的收入增长率分别为68.47%和108.15%。2017年12月，该公司发布了面向消费者的智能手写本和头戴系列产品，而2019年的增长来自于折叠屏手机和文娱传媒领域客户。

柔宇科技尚未披露2020年下半年业绩，不过，招股书提及，2020年下半年签署的1000万元以上的销售合同主要有三家，分别是中国电信和中国移动的采购合同，以及Vertu（纬图）的定制合作协议。

与营收增长相反的是，这三年半，柔宇科技连续亏损。归属于母公司普通股股东的净亏损分别约为3.59亿元人民币、8.02亿元人民币、10.73亿元人民币和9.61亿元人民币。净亏损逐年扩大，且2020年上半年的净亏损已接近2019年全年。柔宇科技为此甚至披露其上市后未盈利状态可能持续存在，并导致退市的风险。

招股书披露，截至2020年6月30日，柔宇科技累计未分配利润已高达约-24.27亿元人民币。

争议背后：技术路径选择能否支撑估值

柔宇科技在招股书中称，公司从事柔性电子产品的下游行业对于柔性电子产品需求尚处于初期，公司正逐步经历从研发到下游客户拓展的关键阶段。新京报贝壳财经记者走访柔宇科技发现，该公司产品展厅陈列了包括智能手机、头戴式移动影院、车载屏、无叶风扇、智能音箱、附带屏幕的衣服和箱包等多个产品。

在众多柔性屏应用中，目前被市场最为看好的是智能手机，因为折叠屏被视为与5G网络一样可以带来换机销售的关键因素。对柔宇科技来说，手机对其来说有着重要意义。2014年发布彩色柔性显示屏后，2018年10月发布的首款折叠屏手机是其全柔性显示屏进入量产的标志性事件。目前其手机产品已发布到了第二代。

不过，在这一领域也引发了外界对柔宇科技技术的质疑。2019年1月，时任小米总裁的林斌与创始人雷军联手制造了小米第一台折叠屏手机的社交网络传播。这引发了柔宇科技副总裁樊俊超发文怒怼。樊俊超是柔宇科技早期三个自然人股东之一。他在文章中指出，柔宇才是颠覆创新者，而（小米）则是“买个别的尚未量产的概念柔性屏幕”。刘自鸿也亲自下场，在微博上回应“人若犯我，虽远必诛”。

从招股书来看，柔宇科技进入手机行业也主要依靠的是ODM合作，闻泰信息负责手机的部分设计、加工及组装环节，而柔宇科技负责的是提供全柔性屏、全柔性传感器、转轴的开发、工业设计、产品操作系统的设计及部分软件的设计。

与小米的争论最终淹没于其他热点新闻，不过在上述招股书中，柔宇科技提出了关于“全柔性屏”的概念，即“指可以反复折叠、卷曲等支持物理形状动态改变的显示屏产品”，该公司提供的是柔性电子产品与解决方案，主要包括基于全柔性显示屏和全柔性传感器技术的多种场景应用。

对柔宇科技来说，其商业帝国的基础是自主创新成功开发并量产的超低温非硅制程集成技术。这项技术可以降低制程所需的最高温度，而且无需激光退火、离子注入、高温脱氢等设备的投入，减少了TFT制程道数及高温设备的投入，并且产品具有更低成本、更耐弯折的特性。截至2020年11月30日，公司及控股子公司境内外已授权1102项专利，另外1326项已提交申请。

为了支持技术研发，2017年至2020年6月30日，柔宇科技的研发支出合计约18.18亿元人民币，占营业收入合计的比例为351.71%。研发占营收的比例远高于科创板上市标准。

柔宇科技称，由于柔性电子产品尚未在行业内形成统一的技术标准或确定的技术发展路线，存在技术路线分歧的风险，进而可能影响消费者对柔性电子产品的选择。柔性电子技术处于快速发展时期，不排除有新的替代技术出现，导致现有技术面临新的竞争。

新京报贝壳财经记者 梁辰 编辑 岳彩周 校对 危卓