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八马茶业在深交所创业板平台更新了问询材料。

这样一个典型加盟店零售企业，完全不符合创业板需要的科技属性，保荐人中信证券有勇气送到创业板，中信证券不愧为力挺茅台3000元的资本市场战斗机！这一杯茶！对中国股市，好贵!

作为一个直营店、加盟店和网店三箭齐发的的零售企业，八马的模式初看有点类似于三只松鼠和丸美股份等公司，但是，仔细看，八马的三箭齐发明显是相互打架的模式，这其中，加盟店虽然销售额占公司的差不多一半，但利润只有35%，更严重的是，对1994家加盟店的数据分析显示，其中1946家加盟费2021年上半年营业额只有3.87万元，也就是每个月卖掉6450元，难道八马的这些加盟店都是可以自己风力发电喝西北风过日子的？这让凌通社觉得这可能就是茶叶版ZARA，连锁加盟的时代造就结束了。

虽然加盟商都在喝西北风，但为了上市，公司最近3年花费2000万的钱给中介机构去调查这些加盟店，并弄出一个中国茶叶连锁店第一品牌的称号，有意思的是，那家调研公司明确这个到2021年10月31日到期！也就是说，现在已经不是了。

作为家族企业，创始人王文彬夫妇有两个女儿和一个儿子，然后联姻了安踏、七匹狼以及高力控股这三个福建富豪，估计茶叶就是媒人 。八马简直就是福建富豪的唯一礼品选择。

//三兄弟+二媳妇=实际控制人

三兄弟创业，三媳妇本来都是实际控制人，而三兄弟最小的王文超和老婆离婚了，所以，三媳妇只有股份，应该等上市了就要

//大哥的儿女的公公和岳父不得了

大哥显然是公司的顶梁柱，大哥的女儿嫁给高力集团老板儿子，大哥女儿的公公是七匹狼的老板，大哥儿子的岳父也是安踏的老板。

加盟模式是八马最大特点

直营店 379 家，加盟店 1,994 家

IPO说明书显示，加盟模式是公司进行渠道拓展的重要一环。报告期内，公司通过线下加盟模式销 售额分别为 29,338.43 万元、48,043.87 万元、59,468.98 万元及 38,657.08 万元，占主 营业务收入比例为 41.12%、47.44%、48.07%及 47.88%，占比较高且呈逐渐上升趋势。

截至 报告期末，公司已经拥有直营店 379 家，加盟店 1,994 家。

01加盟店都在喝西北风 或是服装ZARA翻版

对于八马来说，加盟店和直营店和网络销售三种模式之下，相互打架之下，最后结果可能成为快市场品牌ZARA和拉夏贝尔失败的翻版。IPO说明书数据显示，1994家加盟店除了头部的5%之外基本都在喝西北风。

01低效率的加盟模式

IPO说明书数据显示，八马2021年上半年有1994家加盟店和379家直营门店，加盟店营业额3.86亿，也就是平均营业额19.36万，毛利 1.64亿，平均每家毛利8.2万。直营店营业额2.38亿，也就是平均营业额62.8万，毛利1.84亿，也就是平均每家62.6万。

也就是说，1994家加盟店对八马的营业额贡献47.88%，毛利却只占总毛利的36.5%，而379家直营店的营业额虽然只占29.58%，毛利却占总毛利的40.9%。

02加盟店喝西北风也能长大03加盟店毛利率比直营店少35%04直营店员工人数平均4.25人 月薪1.185万

IPO数据显示，公司2021年上半年平均销售人员1613人，按照379家门店算，平均每家门店人数为4.25人。薪酬为7.11万，也就是1.185万每个月。

0548家加盟店营业额占1994家加盟店的50%以上

IPO说明书显示，虽然公司有1994家加盟店，但100万以上营业额的加盟店很少。2021年上半年只有48家达到100万，占加盟店的2.4%，就算按照年度计算，也只有4.8%。

年全年也只有88家加盟店药业额超过100万

2021年上半年100万以上加盟店的总营业额为1.9935亿，占加盟店总营业额的51.57%，

家加盟店也就是95%的加盟店在喝西北风

换句话说，1946家加盟店的营业额只占总加盟店营业额的48.43%，合1.8721亿，那么平均每家加盟店2021年上半年的营业额只有3.8646万元。按照直营店的毛利率计算，销售给最终客户的按照加价70%算，也就只有2.7万的利润，也就是每个月利润4500元。

而按照直营店的员工收入7.1万计，哪怕就按照雇佣一个人计算。加上房租，95%的店都在喝西北风。

2020年，公司一共有1739家加盟店，卖掉100万以上的有88家，占5.06%，但卖掉的茶叶占总加盟模式的60.91%，也就是说1651家加盟店卖掉了39.09%合2.3248亿的茶叶，平均每个加盟店卖出了14万的茶叶。

按照直营店的员工2020年平均12.10万的工资计算，假如直营店卖出的利润率为70%，那么也只有8.47万的利润，但根据公司加盟店的平均利润看，平均毛利为8.2万，所以对于相对靠后的1651家加盟店来说，哪怕就一个员工，哪怕不要房租，也没办法支持直营店的生活。

难道八马的加盟店都是风力发电的？

08八马加盟店数量09十大加盟商的销售也说不清楚

不仅仅是一般的加盟商依靠风力发电自己生存，八马的10大加盟商也是永动机。

由于八马的直营店毛利为70%多，专卖店是30多%，大概的差距为30%只有，所以凌通社估计加盟店自己得到的最终毛利在30%-40%左右。

01武汉浙水湾：每店每个月卖掉3.738万茶叶

2021年上半年，第一大加盟商武汉浙水湾拥有门店124个，工商资料显示，公司只有61个人交了社保，店均收入22.43万，也就是说每个月卖掉3.738万。按照30%的利润计算只有1.12万元毛利。

02西安嘉登祥：每个月每店卖掉2.87万

第三大加盟商西安嘉登祥有81个门店，店均销售只有17.21万也就是每个月2.87万元，按照加30%毛利也只有8600元。每个平方产生1300元的销售额。

03加盟店的销售明显不能自己活下来

凌通社知道一个茶叶加盟网站的资料，关于加盟，此加盟店的设计是每天销售5000元，每个月卖掉15万茶叶，利润率30%。这个数据和八马的加盟店数据显然完全对不上，八马的加盟店无法完成独立“生活”。

04加盟费最少0最多3.15万

加盟店还要承担一定的加盟费和装修费用等。还有房租，所以不知道八马的加盟店是如何活下来的。吃八马牌西北风？

05销售40万以下的容易退出倒闭

IPO说明书显示，公司每年都有几十家加盟店退出，而最多的是销售40万以下的加盟店。

06新增门店大概也活不了

2021年新增的27家门店，销售额为385.33元，店均14.7万，每平方收入2400元，也就是一个月销售2.45万元，按照30%的利润率只有7350元利润。

07加盟商或是依靠返利

加盟商的返利可能是加盟商愿意和西北风的原因，IPO说明书显示，公司以8%左右给加盟商返利，比如最大的加盟商武汉浙水湾的返利为300.2万。假如他的124个门店不用工，而且和其他产品兼营，那么可能还是很不错的收入。

还有一种腹黑的猜测，假如都不干，就是周转一下茶叶，那么利润就更加丰厚了。

08自己买自己的货 供应商也不赚钱

报告期内，发行人向关联方福建武记主要采购岩茶及红茶成品以及少量红茶半成 品，各期关联采购金额分别为 2,318.33 万元、4,366.48 万元、1,994.20 万元及 0.00 万 元，发行人已于 2020 年 12 月 31 日终止与福建武记的合作。

这个数据是什么意思呢，作为供应商的毛利率只有14.12%，而IPO说明书显示，八马的直营毛利率超过70%。

中介机构费用三年付了1954万

IPO的管理费用中，有一项中介结构费用引起了凌通社的注意，仔细看是因为聘请尼尔森给自己出“中国茶叶连锁店第一品牌及中国茶叶专卖店第一品牌”的证明的。另外还有中信证券聘请去实地调查茶叶店的费用。

01        问询：第一品牌有什么依据02三年管理费用差不多2000万03依靠尼尔森走访门店

根据证监会的规定，中介机构必须走访所有的最终客户。但中信证券依靠尼尔森的调查走访。这个明显不合规范。

04找了170名兼职人走访05明显不可能获得的数据

凌通社以前和麦肯锡等一起做过很多市场调查，尼尔森的单子也接过。

看了问询函中的这些调查要点，凌通社敢打赌去乌克兰！用脚脖子想一下，一个学生去一个卖茶叶的门店，要当日库存、销售证明，那个智商的老板会给！

01第一品牌认证已经过期热点资讯